富國基金劉博：投資的圣杯是降低“認知不足”的風險敞口

過去一年多來，影響市場的內外因素陡然增多，獲取超額收益變得更加艱難。不過，富國周期優勢基金表現出眾，從去年7月10日成立至今回報接近40%，取得了遠超市場的收益。

在該基金的基金經理劉博看來，在趨于復雜的市場環境中，面對不斷增多的不確定因素，要想獲得滿意的投資回報，除了需要提高研究的廣度和深度，還要通過動態再平衡策略，降低“認知不足”的風險敞口，構建以中高收益和中低回撤為目標的投資組合。

深度研究才能獲得阿爾法收益

2018年7月10日，富國周期優勢基金成立，劉博擔任基金經理。初出茅廬的他，對市場高度謹慎，保持相對較低的倉位運行。從該基金定期報告可以看出，截至2018年底，股票倉位不足六成。

在行情低迷的2018年，劉博以低倉位躲過下跌行情。從該基金表現看，截至2018年底，成立以來基金凈值僅下跌1.94%。在今年以來的市場上漲行情中，劉博迅速提升了倉位，基金凈值震蕩上行，截至10月23日，年內回報為41.68%。

劉博表示，在不確定因素增多的市場環境中，要更加看重企業內生增長能力，要選擇治理結構優秀、競爭優勢明確、證明過自己的能力的公司。在投資組合構建中，盡量少暴露無法判斷的風險敞口，是應對復雜環境的必要手段。

從過去一年多來的市場變化看，新能源補貼政策、藥品帶量采購政策等都對市場產生了很大影響，未來該如何積極應對？

在劉博看來，在影響市場的各種不確定因素中，有一些因素是可以預期的，而有一些因素是無法預判的，這就需要通過組合投資，盡量減輕負面因素帶來的影響。

同全球主要市場相比，A股市場一個很明顯的特征就是市場風格的極致化?！懊鎸@些無法把握的風險，我更傾向于采用均衡甚至對沖的配置策略，以保持組合穩健?！?/p>

達利奧說，投資的圣杯是若干不相干的回報流。聞聽此言，劉博心有戚戚。在他看來，投資的圣杯是降低“認知不足”的風險敞口。

過去幾年來，A股市場對外開放步伐不斷加快，投資者結構發生了重大變化。在機構投資者占比逐步提升的情況下，如何獲取阿爾法收益？劉博認為，隨著機構投資者占比增多，A股會變得更加有效，優秀公司獲得溢價的現象會更加普遍。在市場研究更加充分的情況下，定價也會日趨合理，需要更加深度的認知才能獲得阿爾法收益。

在行業選取上，劉博表示，首先，在可預期的時間內，要判斷行業需求是否有大幅下行風險，這決定了行業內的公司持續經營假設是否成立。此外，行業特征要有利于優秀公司構筑競爭優勢，以爭取超額回報。

對于個股選擇，劉博表示要從可持續的盈利能力、現金流、治理結構、增長空間、當前所處的周期位置、估值等方面進行篩選。

投資要有周期思維

霍華德·馬克斯在其著作《周期》中寫道：“如果我們懂得周期，就可以順應周期把投資做得更好。當贏面對我們更有利時，我們可以增加賭注，投入更多資金買入資產，提高組合的進攻性；當贏面對我們不利時，可以退出市場，增強組合的防守性?！眲⒉Υ松钜詾槿?。

在劉博看來，人們經常說的萬物皆周期，映射到投資領域，可以從三個層次予以理解。第一層是被討論最多的均值回歸?；羧A德·馬克斯在《周期》中描述了鐘擺模型：市場總是從一個非理性極端到另一個非理性極端，路過理性均值但從不停留。你知道市場已經偏離了理性均值并總會回來，但你不知道它要到哪里、什么時候回來。

第二層是敬畏趨勢。劉博認為，物理上的鐘擺兩端，動能轉化為勢能，速度越來越慢，但在市場上卻不同。正如Jean-Paul Rodrigue描繪的泡沫模型，由于線性思維的存在，市場的頂和底極度陡峭。

第三層類似數學中的“傅里葉分解”，即現實世界由若干周期疊加，而你卻無法充分理解它們的構成。

在劉博看來，根據周期思維，可以構建以中高收益和中低回撤為目標的投資組合。從現實案例看，所有的優秀組合都有一條簡潔有效的Alpha曲線。以巴菲特為例，主要通過重倉有深厚護城河的美國企業，持續獲得了超越社會平均的回報?！爸貍}優秀公司，提升收益和降低回撤的機會。用量化的語言講，就是暴露質量因子和低波動因子?！?/p>

劉博認為，從歷史上看，市場系統性風險的發生往往不是因為短周期的經濟波動，甚至不是貨幣政策的變動，而是證券市場本身的預期高低，體現為股權風險溢價?！拔覀兗纫J識到周期思維中的‘樹不會長到天上’、‘太陽照常升起’，也要敬畏市場趨勢的力量?！?/p>

對于潛在的投資風險，劉博認為，除了提高研究的廣度深度以盡可能全面把握市場預期，還要通過動態再平衡策略，以理性的投資應對市場非理性，相信常識的力量。

對于接下來的投資機會，劉博認為，A股市場整體未被高估，結構性分化明顯，仍有不少優秀公司估值低廉。另外，港股市場出現大量低估機會，具備長期配置價值。